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华西证券股份有限公司徐林锋,戚志圣,宋姝旺,周雷近期对贝泰妮进行研究并发布了研究报告《短期业绩放缓，股权激励彰显长远信心》，本报告对贝泰妮给出买入评级，当前股价为127.5元。
贝泰妮(300957)
事件概述
公司发布2022年年报，2022年全年公司实现营收50.14亿元，同比增长24.65%；归母净利润10.51亿元，同比增长21.82%；扣非后归母净利为9.51亿元，同比增长17%。单季度看，公司2022年Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收8.09、12.41、8.46、21.18亿元，同比增长59.32%、37.26%、20.65%、10.93%；分别实现归母净利润1.46、2.49、1.22、5.34亿元，同比增长85.74%、33.60%、35.49%、5.17%。
分析判断:
收入端：护肤品比重持续攀升，全域协同提质增效
分产品看，2022年公司护肤品/医疗器械/彩妆/服务及其他分别实现收入45.57/3.87/0.53/0.16亿元，同比+25.58%/+18.91%/+0.14%/+10.14%。其中护肤品占营业收入的比重提升了0.67pct至90.89%。分渠道来看，公司线上渠道产品销售实现了40.28亿元收入，同比增长了22.06%，占营收比重为80.33%。线下渠道产品销售实现了9.70亿元收入，同比增长了37.04%。报告期内，公司坚持以线下渠道为基础，以线上渠道为主导的销售模式，线上线下渠道相互渗透，协同发展的销售渠道策略推动公司整体营收同比+21.82%。
利润端：毛利率保持稳定，研发费用有所增加
盈利能力方面，2022年，公司毛利率同比下滑了0.8pct至75.21%，净利率同比下滑了0.53pct至20.95%。分产品看，公司护肤品的毛利率下滑了0.56pct至74.81%。公司毛利率同比相对稳定。费用方面，2022年公司费用率为52.48%，同比上升了2.03pct。其中销售费用率为40.84%，同比下滑了0.94pct。管理费用率为6.84%，同比上升了0.74pct。财务费用率为-0.29%，同比下滑了0.04pct，主要系公司取得商业银行活期存款利息收入较上年同期增加较多所致。研发费用率同比提升了2.27pct至5.08%，主要系报告期内公司研发活动开展顺利，公司依托云南省特色植物提取实验室平台的资源和优势，有针对性地开展特色植物基础理论研究、创新原料研发、原料筛选研发、功效性化妆品研发、功能性食品研发、医疗器械研发以及包装开发研究等多维度深层次研发项目，研发费用支出有所增加。
其他重要财务指标
2022年，公司投资活动产生的现金流量净额为-0.18亿元，同比+99.28%，主要系报告期内收回到期的委托理财的投资本金及取得其委托理财收益增加所致。公司筹集活动现金流净额为-3.20亿元，同比-112%，主要系公司报告期内支付的2021年度现金股利金额增加和支付的按照新租赁准则规定支付的房屋及建筑物租赁费用增加的综合影响所致。公司应收账款周转率约为19.38次/年，较去年同期提高约0.85次/年。
股权激励彰显未来发展信心
公司公布最新股权激励方案。公司拟分三期进行业绩考核：1）以2022年业绩为基准，2023年营收/净利润增速应不低于28%/28%；2）以2022年业绩为基准，2024年营收/净利润增速应不低于61.28%/61.28%；3）以2022年业绩为基准，2025年营收/净利润增速应不低于100%/100%。公司制定严格的股权激励计划彰显对未来发展充满信心。
投资建议
公司以“薇诺娜”品牌为核心，专注于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品，重点针对敏感性肌肤。我们看好贝泰妮公司团队的研发能力和各平台的打法，公司深耕淘系，以线上电商渠道为主，线下药店渠道为辅，形成线上线下多渠道并进的良好发展局面；在新社交媒体崛起后，公司抓住小红书和抖音平台的红利，验证了公司优秀的运营能力；公司重视研发生产，基于市场研究多部门协同打造大单品，看好公司未来大单品矩阵的丰富和持续升级。考虑到公司2022年的业绩低于预期，我们下调公司23-24年的盈利预测，预计2023-2024年公司营业收入由71.2/94.21亿元下调至64.23/81.23亿元，2023-2024年公司EPS由3.55/4.67元下调至3.18/4.10元，预计2025年营业收入为100.92亿元，EPS为4.97元，对应2023年3月29日120.6元/股收盘价，PE分别为37.93/30.07/24.28倍，基于公司对新领域的布局以及未来大单品矩阵的丰富，公司有较高的持续增长性，我们看好公司的长期前景，维持公司“买入”评级。
风险提示
1）行业竞争加剧。2）营销模式跟不上市场的风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券刘章明研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达95.79%，其预测2023年度归属净利润为盈利11.43亿，根据现价换算的预测PE为44.67。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有18家机构给出评级，买入评级14家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为200.3。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，贝泰妮（300957）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力优秀，营收成长性良好。财务健康。该股好公司指标4.5星，好价格指标2.5星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
